SAP Aktienanalyse

Lohnt sich der Einstieg?

Das deutsche Microsoft? Cloud-Computing und Big-Data – das hört sich mal wieder nach dem typischen amerikanischen Tech-Unternehmen an, das in den letzten Monaten durch mehrfache Verdopplung des Aktienkurses sprichwörtlich „to the moon“ geschossen wurde. Wir Deutschen können das aber auch, zwar nicht mit 100% Rendite per anno, dafür aber mit Stabilität, Verlässlichkeit und einem guten Wachstumspotential. Doch lohnt es sich für Anleger aktuell überhaupt noch einen Blick auf den Softwaregiganten SAP zu werfen?

Pro
Wettbewerbsvorteile im Bereich ERP- und SCM-Software
Potential Cloud Computing Marktes
Stetigkeit in Umsatz und Margen
Stetig steigende Dividenden
Contra
Unsicherheit bezüglich Wettbewerb im Cloud-Geschäft
Kein aktives Aktienrückkaufprogramm
Vergleichsweise geringere Margen und Payout
Hoffnung in Kursziele eingepreist

Grundinformation

Wer ist SAP?

Die SAP SE (SE = Societas Europaea / europäische Aktiengesellschaft) ist ein deutsches börsennotiertes Softwareunternehmen, welches 1972 gegründet wurde und seinen Sitz im baden-württembergischen Walldorf hat. Gemessen an seinem Umsatz ist die deutsche Aktiengesellschaft das größte deutsche und das weltweit drittgrößte Softwareunternehmen. SAP gilt mit einer Marktkapitalisierung von knapp 150 Milliarden Euro (Stand November 2021) als eines der wertvollsten europäischen Unternehmen.

Besonders im Herbst 2020 rückte das Unternehmen mit einem rapiden Kurssturz in die Öffentlichkeit. Am 26 Oktober 2020 korrigierte die Aktie ganze 20% und vernichtete somit Gelder in Höhe von 30 Milliarden Euro.

Produkte

SAP fasste vor allem im Bereich der ERP-Software Fuß. ERP-Systeme (sogenannte „Enterprise Ressource Planning“ Systeme) werden von Unternehmen aller Art genutzt um betriebliche Daten und Prozesse zu sammeln, um mit diesen firmeninterne Arbeitsprozesse zu strukturieren und optimieren. SAP brachte seit 1993 mehrere Versionen dieser ERP-Software auf den Markt. Zusätzlich begann der Konzern auch CRM-Software (sorgt für eine bessere Kundenbetreuung) oder SCM-Software (befasst sich mit der Lieferungskette eines Unternehmens) zu entwickeln und auf den Markt zu bringen.

Seit 2012 begann das deutsche Softwareunternehmen in den Bereich der Cloud-Plattformen vorzustoßen. Mit der hauseigenen SAP Cloud Platform, die 2012 vorgestellt wurde, wird Unternehmen die Nutzungsmöglichkeit einer sicheren, modernen und individuell anpassbaren Cloud geboten.

Des Weiteren stieg SAP 2011 mit SAP HANA in den aufstrebenden Data Science-Markt ein. Firmen wird es durch die In-Memory-Technologie der SAP HANA – Datenbank ermöglicht, schnellere Analysen und Reports mit großen Mengen an Daten (engl.: „Big Data“) durchzuführen.

Zusätzlich angeboten werden Serviceangebote, welche zur Unterstützung der eigenen Produkte vertrieben werden.

Kurseinbruch Oktober 2020

Besonders der 26. Oktober 2020 sollte vielen potentiellen Investoren sauer aufstoßen. An diesem Tag korrigierte der Softwareriese seine Prognosen für die folgenden Jahre nach unten und kündigte zusätzlich an, einen Wechsel vom klassischen ERP-Software Geschäft hin zum Cloud-Computing anzugehen.

Diese Nachricht brachte den Aktienkurs der SAP zu einem Kursrutsch von 20%. Hierbei zeigte sich deutlich die „deutsche“ Panik der Investoren, die Profitabilität des deutschen DAX-Schwergewichtes könnte durch eine Vernachlässigung seines traditionellen ERP-Geschäftes einbrechen.

Uns als Investoren hätte es jedoch viel mehr Sorgen bereitet, hätte der Konzern gemeldet das ERP-Software Geschäft weiter auszubauen und erstmal keinen Fokus auf neue Technologie zu legen. Schafft es SAP sich ein stabiles Standbein in dem Cloud-Segment aufzubauen, so würde sich hieraus ein deutliches höheres Wachstumspotential ergeben, als durch die bisherigen Umsatztreiber.

Die Investoren schienen dies langsam in den letzten Monaten zu realisieren, was den Aktienkurs wieder deutlich stabilisierte. Dennoch konnte die Aktie ihr historisches Hoch vom Sommer 2020 noch nicht wieder erreichen.

Marktanalyse

Marktanteil

Bezüglich seines Marktanteils hat der deutsche Softwareriese einiges zu bieten. Besonders im Bereich der ERP-Software, der für den bisherigen, überragenden Erfolg von SAP verantwortlich war, kann sich der weltweite Marktanteil sehen lassen. Im Jahr 2017 kam das Unternehmen aus Baden-Württemberg auf über 22 % des weltweiten Umsatzes in dieser Branche. Damit übertraf SAP sogar das texanische Soft- und Hardwareunternehmen Oracle bei weitem.

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Betrachtet man lediglich den deutschen Markt, so punktet SAP besonders im Segment der Business-Software. Mit knapp 15 % Marktanteil im Jahre 2018 hält der deutsche Softwareriese hier ebenfalls einen Platz auf dem Podest. So wurde im deutschen Raum sogar das „Software-Urgestein“ Microsoft von seinem Platz verdrängt.

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Konkurrenten und Wettbewerbsvorteile

So vielfältig sich das Produktportfolio des deutschen DAX-Schwergewichtes gestaltet, so hält es sich auch mit seiner Konkurrenz. Im Bereich der ERP-Software zählen Oracle, Sage, Workday oder Infor zu den größten Wettbewerbern. Salesforce und der Tech-Riese Microsoft aus den USA hingegen mischen bei der CRM-Software und Big-Data-Analytics Geschäften mit.

Klare Wettbewerbsvorteile lassen sich bei SAP eindeutig in den Bereichen der ERP- und SCM-Software feststellen. Hier fallen dem Unternehmen Marktanteile von 22.5% bzw. 25% zu. Betrachtet man das Geschäft mit CRM-Software oder Big-Data-Analytics so belegt das Unternehmen deutlich schwächere Positionen und befindet sich jeweils etwas weiter abgeschlagen auf dem zweiten bzw. dritten Platz.

Unserer Ansicht nach hat sich der deutsche Softwareriese besonders durch seine traditionellen Geschäftsbereichen einen „moat“ (dt. Burggraben) geschaffen. Es sollte jedoch bemerkt werden, dass dieser Trend zukünftig sicherlich abnehmend ist, da sich der Fokus immer mehr auf Big-Data und Cloud-Software forciert.

Es bleibt also spannend, inwieweit sich SAP in diesen Bereichen in der Zukunft ebenfalls eine stabile Wettbewerbsposition herausarbeiten kann.

Marktpotential

Besonders das zukünftige Potential des Cloud-Computing Marktes könnte weitere Wachstumschancen für SAP bereithalten. Hochrechnungen und Prognosen zeigen, dass das anfangs noch schwach wachsende Marktsegment mittlerweile gut aufgeholt hat. Während der jährliche Umsatz in diesem Bereich 2018 noch bei rund 200 Milliarden US-Dollar lag, könnte sich dieser bis 2023 auf stolze 400 Milliarden US-Dollar bereits verdoppelt haben.

Selbstverständlich sind diese Zahlen nicht in Stein gemeißelt, dennoch lässt sich ein bedeutsames Potential in diesem Marktbereich nicht leugnen.

Der deutsche Softwarekonzern SAP geriet vor einigen Jahren in die Kritik, sich zu sehr auf die traditionellen ERP-Softwares zu fokussieren und das Potential des neu aufstrebenden Cloud-Computing Marktes zu unterschätzen. Mittlerweile (Pressekonferenz Oktober 2020) bestätigte das Unternehmen jedoch bereits die Planungen einen dreistelligen Millionenbetrag in das Angebot von Cloud-Diensten zu stecken, um sich ein sicheres Standbein in diesem jungen, aufstrebenden Markt aufzubauen.

Zusätzlich gab der Vorstandvorsitzende bekannt, sich langsam aber sicher von der traditionellen Vermarktung der ERP-Software trennen zu wollen, um die bestehende Abhängigkeit von diesem Geschäftszweig zu reduzieren. Dies rechnen wir dem Unternehmen positiv an, da wir es ebenfalls für sehr riskant einschätzen, würde sich SAP weiterhin auf die fortwährende Stabilität seiner traditionellen Geschäftszweige verlassen.

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Um die Umsatzbestandteile des deutschen Großkonzerns besser zu verstehen, haben wir die einzelnen Bestandteile in der untenstehenden Grafik visualisiert. So zeigt sich, dass der Hauptumsatz des Unternehmens immer noch durch den Lizenzverkauf von Software und dem damit verbundenen Support erwirtschaftet wird. Da dieser Markt von Experten als modernisierungsbedürftig eingestuft wird, ist es besonders positiv zu bemerken, dass die Umsätze von SAP in diesem Markt zu stagnieren scheinen.

Stattdessen hat der Softwarekonzern sich seit 2011 ein stabiles Standbein im Bereich der Cloud Subskriptionen aufgebaut. Das bereits angesprochene Potential dieses zukunftsorientierten Marktes scheint sich auch im Umsatzwachstum des deutschen Großkonzerns abzuzeichnen. Bereits zum Jahreswechsel 2019, konnte SAP einen sichtbaren Teil seines Umsatzes in diesem Marktsegment erwirtschaften.

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Quantitative Analyse

Income Statement in Kürze

SAP konnte in den letzten Jahren mit einem soliden Umsatzwachstum überzeugen. Nicht zuletzt wurde im Geschäftsjahr 2020 das Wachstum durch einen deutlichen Einbruch beim Verkauf von Software Lizenzen abgebremst. Ein Umsatzwachstum von über 15% im Cloud-Bereich konnte dies abfedern, sodass der Gesamtumsatz im Jahr 2020 nur um 1% gegenüber dem Vorjahr sank.

Eine gewisse Stetigkeit des Geschäftswachstum in den letzten Jahren kann dem Unternehmen jedoch definitiv nicht abgesprochen werden.

Der jährlich erwirtschaftete Gewinn verhielt sich in manchen Jahren hingegen etwas stagnierend. Diesem sollte bei einer Firmenbewertung jedoch keine allzu große Aussagekraft zugewiesen werden.

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Überzeugen kann das deutsche Tech-Unternehmen ebenfalls bei der Stabilität seiner Margen. Betrachten wir die Gross Profit Marge so liegen wir in den letzten Jahren bei stetigen 70%. Die EBIT-Marge hingegen verhält sich (logischerweise) etwas volatiler, zeugt jedoch ebenfalls von einem stabilen und profitablen operativen Geschäft.

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Cash-Flow-Statement in Kürze

Die bereits angesprochene Stetigkeit führt das deutsche DAX-Schwergewicht auch in seiner Dividendenpolitik fort. Trotz eines umsatzseitig eher schwachen Geschäftsjahres 2020 konnte sich der treue Aktionär über eine deutliche Steigerung seiner bisherigen Dividendenrendite erfreuen.

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Ein positiver Trend zeichnet sich ebenfalls bei der Entwicklung des Free-Cash-Flows von SAP ab. Dabei gilt zu bemerken, dass der deutsche Softwareriese bezüglich seiner Aktienrückkäufe eher sporadisch als stetig agiert.

Im vergangenen Geschäftsjahr allerdings entschied sich die Geschäftsleitung knapp 1.5 Milliarden Euro in Form von Aktienrückkäufen an die Aktionäre auszuschütten, was den totalen Payout des frei verfügbaren Cashflows noch einmal deutlich erhöhte. Aktionäre dürfen, auf Basis der letzten Jahre, jedoch durchschnittlich eine Payout-Ratio von über 40% erwarten, was wir dem Unternehmen positiv anrechnen.

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Vergleichsanalyse

Da SAP, wie schon bereits veranschaulicht, mehrere spezifische Märkte bedient, fällt auch die potentielle Konkurrenz vielfältig aus. Dementsprechend schwer fällt es auch einen geeigneten Pool an vergleichbaren Unternehmen (engl. „Comparables“) zu finden.

Dennoch finden wir, dass die Unternehmen Oracle, Sage und Salesforce diesem Zweck am nächsten kommen. Das amerikanische Unternehmen Microsoft beziehen wir, aufgrund diverser Differenzen, nicht in die Vergleichsmenge mit ein.

Ertragskraft

IndikatorSAPOracleSageSalesforce
CAGR in %6.741.074.4827.46

Betrachtet man die Compound Annual Growth Rates („CAGR“) der Umsätze der einzelnen Unternehmen seit 2012, so unterstreicht dies erneut das bisherig stetige Wachstum unserer deutschen Softwarefirma, auf welches sich die Investoren verlassen konnten.

Oracle bewegt sich in absoluten Zahlen zwar auf einem deutlichen höheren Umsatzniveau, scheint in den letzten Jahren jedoch zunehmende Schwierigkeiten zu haben weiteres, nachhaltiges Wachstum zu erzeugen.

Das britische Pendant Sage bildet das Mittelfeld in dieser Betrachtung und liegt etwas abgeschlagen hinter SAP.

Ebenfalls mit aggressivem Umsatzwachstum überzeugen konnte Salesforce. Diese Entwicklung konnte des Unternehmen jedoch noch nicht auf seine Ertragskraft abbilden, wie in der nächsten Ansicht ersichtlich wird.

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Um eine gewisse Anschaulichkeit zu bewahren, haben wir in der obigen Grafik jeweils pro Unternehmen eine Farbe vergeben. Der jeweils höher liegende Graph beschreibt dabei die Gross Marge des jeweiligen Unternehmens, der darunter liegende gleichfarbige Graph bezieht sich hingegen auf die EBIT-Marge.

Hierbei scheint SAP bezüglich der Margen keine wirklich herausragende Position im direkten Wettbewerbervergleich zu besetzen. Bei der Gross-Marge besetzt unser deutsches Vorzeigeunternehmen untern den Wettbewerbern den letzten Platz. Auch bezüglich der darunter liegenden EBIT-Marge zeigt sich keine wirkliche Exzellenz.

Dennoch sollte dem direkten Vergleich der EBIT-Marge keine allzu große Bedeutung zugewiesen werden, da diese bei Unternehmen durch verschiedene Bilanzierungs- und Accountingregeln verzerrt dargestellt werden kann.

Deutlich zeigt sich jedoch, dass Investoren mit einem Kauf von Salesforce zwar ein Unternehmen mit überragendem Umsatzwachstum kaufen (siehe Absatz „Ertragskraft“), dieses jedoch immer noch operativ nahe der Unprofitabilität agiert.

Ausschüttung/Payout

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Betrachtet man die Payout Ratios der einzelnen Unternehmen, so sticht besonders Oracle mit einer überdurchschnittlichen Ausschüttungsrate heraus. Durch ein immenses Share Repurchase Programm schüttet der texanische Soft- und Hardwarehersteller in den meisten Jahren sogar mehr aus, als ihm eigentlich operativ zur Verfügung steht.

Unser deutsches Pendant scheint dies etwas konservativer anzugehen. Aktionäre konnten in den letzten Jahren stets einen relativen Payout von über 40% erwarten. Im Geschäftsjahr 2020 schüttete das Unternehmen aufgrund eines 1.5 Milliarden Euro hohen Share Buybacks sogar knapp 50% ihres Free-Cash-Flows aus. Negativ zu bemerken gilt jedoch, dass SAP momentan kein aktives Repurchase Programm mehr finanziert.

Sage scheint diesem Beispiel zu folgen und konzentrierte sich in den letzten Jahren besonders auf die Ausschüttung ihrer Dividendenzahlungen.

Bewertung und Résumé

Zusammenfassend kann man bei SAP sicherlich von einem Vorzeigeunternehmen unserer deutschen Aktienlandschaft sprechen. Zwar musste der deutsche Großkonzern im Herbst 2020 einen schweren Rückschlag hinnehmen, dennoch sollte man diesen nicht als Gefahr ansehen, sondern viel eher als eine Chance.

Dennoch beruhen die Kursziele und Ansichten der Analysten unserer Meinung nach hauptsächlich auf dem stark wachsenden Cloud-Geschäft und der Hoffnung, dass SAP in diesem Marktsegment erfolgreich Fuß fassen kann.

Die durchschnittlichen Kursziele beruhen auf einem CAGR von 7.33% bis 2025, was wir bei einer weiteren Beschleunigung des Cloud-Geschäftes für realistisch halten. In den Kurserwartungen eingepreist sind jedoch auch deutliche Margenverbesserungen. Momentan jedoch hinkt das Cloud-Geschäft bezüglich der Margen dem „traditionellen“ Softwaregeschäft aufgrund hoher Entwicklungskosten noch deutlich hinterher. Inwieweit also eine solche Margenverbesserung in Zukunft realisiert werden kann, ist fragwürdig.

Aktuelle Kursziele der führenden Banken wurden am 22.10.2021 veröffentlicht. Barclays und Jefferies sehen das deutsche DAX-Schwergewicht zukünftig bei 142€. Goldman Sachs bildet die Spitze der Schätzungen mit einem Fair-Value von 145€. Etwas konservativer verhalten sich UBS und JP Morgan mit Kurszielen von jeweils 130€ und 135€. (Stand 17. November 2021)

Quellensammlung

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Über den Autor

Felix Götz

Felix Götz

Felix ist angehender B.Sc. in Wirtschaftswissenschaften mit Studienschwerpunkt internationale Finanzökonomik. Schon bei unterschiedlichen Praktikas bei Größen in der Finanzbranche konnte er sein tiefgreifendes Finanzwissen unter Beweis stellen. Bei Aktienchecker ist er vor allem für die Erstellung von Artikeln zuständig.